埃尔拉多优质资产并表,黄金业务已成支柱。2018年1月埃尔拉多黄金资产正式过户至上市公司,2018H1黄金业务毛利贡献超过70%,黄金业务已成支柱。公司三大金矿分别位于黑龙江(东安金矿)、吉林白山(板庙子金矿)、青海大柴旦(滩间山),合计保有黄金资源量99吨,预计2018年产金约5.7吨,滩间山金矿达产后公司年产量将攀升至9吨,位列全国前茅。 矿业并购机器,不断成长的矿业贵族。一是拥有玉龙矿业、东安金矿等低成本优质矿山作为压舱石,产能持续扩张提供业绩增量和现金流。二是公司资产负债率低,举债潜能充沛。三是与埃尔拉多的跨国并购锤炼并证明了自身的矿业投资能力,而作为中国银泰旗下唯一的资源类上市平台,公司有望借助大股东背景提升自身对金融资本和产业资源的调动能力。 玉龙矿业禀赋优异,白银产储量大。玉龙矿业目前保有铅+锌金属资源储量上百万吨,银金属资源储量4737吨,可采年限超过30年,地处蒙中东地区著名成矿带,进一步增储空间较为广阔。2017年玉龙矿业采出矿石量71.8万吨,银168.4吨,铅1.6万吨,锌2.0万吨,实现净利润4.62亿元,净利率高达47%,且因产品品质优异,基本没有赊销,现金创造能力强。大竖井工程预计于2019年投入使用,年采矿量有望提升至130万吨甚至更大,业绩具备翻番的潜力。 低成本黄金产量释放在即,业绩成长性毕现。公司入主后吉林板庙子金矿经营改善显著,2017年产金2.15吨,实现净利润约1.86亿元,同比实现400%以上的增长。东安金矿于2017年9月正式投产,2018H1入选品位高达16g/t,实现净利润约2.25亿元,现金成本仅为47元/g,盈利能力极强。青海大柴旦黄金平均品位达4.5g/t,同时拥有较为广阔的增储前景,2017年勘探新增金金属资源量12.66吨,预计将于2019年上半年恢复生产。三大低成本金矿正迎来产量和业绩的渐次释放,公司黄金业务成长性毕现。 投资建议:给予公司“买入-A”投资评级,6个月目标价为15.5元。考虑到近期美国诸多经济指标不及预期,美联储下调了2019年GDP增速和利率预测中值,金价有望持续上行,在2018-2020年黄金均价为270、303、330元的假设下,预计公司2018-2020年EPS分别为0.33元、0.46元和0.62元。给予公司“买入-A”的投资评级,上调6个月目标价至15.5元/股,相当于2020年约25x PE。 风险提示:1)大竖井项目进程不及预期;2)黄金矿入选品位及产量释放不及预期;3)美联储加息节奏超预期。